强势转战商业地产,盈利模式根本转变。增发注资后公司主营业务由经营房地产业务变更为主要致力于商业地产的开发与经营,商业模式由之前的开发和销售规模20 万平米以下的住宅和10 万平米以下的商业地产变更为开发、持有和经营商业地产,并采取售、租和自营相结合的模式。此次重大重组带来了公司战略定位和基本面的根本转变,从而为公司打开了利润增长和规模扩张的无限空间。

　　2010 年商业地产机会呈现。判断基于以下理由:一是宏观经济企稳将带动市场走出低谷;二是商住倒挂,商业地产价值相对低估;三是政策调控对商业地产相对安全,反而会受益于内外需刺激政策;四是REITs 即将出台和保险资金入市将加速商业地产发展。

　　抢先布局二三线城市,锁定高红利。公司项目分布在长三角、环渤海湾、海西和中部地区的二三线城市,共拥有超过830 万平方米的土地储备,可供今后5 年开发,是目前国内商业地产土地储备最多房地产企业。其中二线城市占比26%,而三线城市占比高达66%。但这些小城市人均收入普遍较高,有培育商业地产的肥沃土壤,且土地成本相对低廉,而随着城镇化进程的深入、产业的升级及诸多区域经济政策的利好,这里的商业地产将有更广阔的发展空间。

　　城市综合体收益高预期。公司项目以地标性城市综合体为主,因而在各城市具有绝对的拿地优势;同时综合体项目是兼顾长短期效益的合理的投资模型;其次公司将于近期成立合营公司统一运作城市综合体项目,整合资源提高运营效率;另外公司还将做强自身的百货、餐饮和影城等品牌,从而提升物业价值;而公司的招商引资优势也将保障项目运营的高回报。

　　非公开发行在即,项目回报前景乐观。本次增发募资除了3 亿元补充流动资金外,其余17 亿分别投向青岛、常熟、苏州、北京项目,项目回报前景较好。目前增发事项进展顺利,正等待国土资源部审批。

　　全面公允价值计量将提高当期收益水平。目前公司是国内唯一一家实行全面公允价值计量的商业地产上市公司,根据公司未来2 至3 年的经营规划目标,10 年以后将有大量优质物业完工,在房价增长趋势下,全面公允价值计量将提高当期的盈利水平。

　　估值和投资建议:公司09 年竣工面积有限,预售收入将远高于结算收入,2010 年公司业绩将呈现爆发式增长。我们预计公司09 年、10 年和11 年每股收益分别为0.18 元、1.01 元和1.37 元,截止上一交易日16.66 元的收盘价,对应的P/E 分别为93 倍、16 倍和12 倍,10 年以后具有长期估值优势,对应RNAV 估值23.48 元/股,考虑到公司业绩的高增长以及股价对RNAV的折价优势,维持公司“推荐”评级。